자본조달우선순위이론

자본조달우선순위이론(pecking-order theory):기업은 다음과 같은 순위에 따라 자금 조달 방법을 선택한다.

1.외부에서 자금을 조달하지 않는다. - 내부자금,즉 이익잉여금에만 의존한다

2.부채를 조달한다.

3.자기자본을 조달한다.

내부자금을 사용하는 것을 가장 선호하는 이유로는 증권을 판매하여 현금을 조달하는데 많은 비용이 든다.

부채조달을 사용하는 것을 두 번째로 선호하는 이유로는 경영자는 회사의 주식이 저평가 되어 있다고 생각하여 주식을 매도하는 것보다 채권을 발행하는 것이 이득이라고 생각한다.

자기자본조달을 마지막으로 선택하는 이유로는 경영자가 회사의 주식이 고평가 되어 있다고 생각하여 새로운 주식을 발행한다. 하지만 주식을 발행해 자금을 조달하려고 하면 외부 투자자들은 경영자의 회사 주식의 현재 가격이 너무 높게 형성되어있다는 위험을 알려주는 꼴이며 시장의 반응은 부정적이다.

따라서 최적의 자본구조는 존재하지 않는다.즉 자본구조는 선택이 아닌 결과이다.

예를 들어 가상의 두 기업 주식회사 조은과 나뿐이 있다. 투자자들은 어떤 기업이 좋은 기업이고 어떤 기업이 나쁜 기업인지 잘 알지 못한다. 그 대신 두 기업의 평균에 대해 알고 있다. 각 기업이 $100M의 자기자본 조달 고려 중이다.

구분 |조은 | 나쁜 | 평균

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자산가치: 150 | 50 | 100

투자금: 100 | 100 | 100

예상투자이익: 20 | 10 | 15

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예상기업가치: 270 | 160 | 215

1. 지분 희석 비율 계산 (투자자 관점)

자기자본을 통해 자금을 조달하는 경우, 투자자들은 새로운 주주가 되어 지분을 요구한다.

투자자들이 요구하는 지분(평균 기업가치 기준): 100M / 215M = 46.5% 이다.

기존 주주의 지분 희석(dilution): 1 - 0.465 = 53.5%가 된다.

2. 경우 1: 주식회사 '조은'

'조은'이 자기자본 조달을 실시하고 투자할 경우: 기존 주주의 부의 가치는 $270M * 0.535 = $144.45M 이 된다.

'조은'이 자기자본 조달 및 투자를 포기할 경우: 기존 주주의 부의 가치는 $150M * 1.00 = $150M 이다.

결론: 따라서 기존 주주를 위해서는 '조은'은 자기자본 조달을 하지 않는 것이 낫다.

3. 경우 2: 주식회사 '나뿐'

'나뿐'이 자기자본 조달을 실시하고 투자할 경우: 기존 주주의 부의 가치는 $160M * 0.535 = $85.6M 이 된다.

'나뿐'이 자기자본 조달 및 투자를 포기할 경우: 기존 주주의 부의 가치는 $50M * 1.00 = $50M 이다.

결론: 따라서 기존 주주를 위해서는 '나뿐'은 자기자본 조달을 실시하는 것이 낫다.

4. 결과: 시장의 추측과 신호 (Signal)

두 기업의 선택이 다르다: 주식회사 '조은'은 주식을 발행하지 않고, 주식회사 '나뿐'은 주식을 발행한다.

투자자들은 이를 통해 기업의 상태를 추측할 수 있다: 둘 중 누구든 자기자본 조달을 실시한다면 그건 분명 주식회사 '나뿐'이며, 그 반대의 경우가 주식회사 '조은'이라고 판단한다.

핵심: 자기자본 조달은 해당 기업의 실제 가치가 다른 기업보다 낮다는 신호(signal)로 작용하게 된다.

5. 우선순위이론의 의미

(1). 유상증자(Seasoned Equity Offering)는 보통 주가의 하락으로 이어진다.

시장은 그 기업이 유상증자를 최후의 수단으로 사용했다고 판단하기 때문이다.

즉, 투자자들은 그 기업에 자금 사정 등 문제가 있다는 것을 인지하게 된다.

(2). 부채가 적은 기업이 보통 더 수익성이 높다.

수익성이 높은 기업은 현금을 창출하는 능력이 뛰어나기 때문에, 굳이 외부 자금(부채나 주식 발행)에 의존할 필요가 없었기 때문이다.